总需求管理

当你听到新闻里说“央行今日降准0.5个百分点”时，你是否好奇这个看似抽象的决定会如何影响你的生活？也许你不太明白这意味着什么，但你隐约感觉到这是一个重要的经济决策。这正如约翰·肯尼斯·加尔布雷特曾经描述的那样：人们严肃地关注着银行利率的调整，虽然不知道具体含义，但明白这是极其重要的智慧之举。

在前面的学习中，我们已经掌握了银行体系的基本运作原理。现在，我们准备深入探讨货币和利率如何融入收入决定和价格水平的模型中。此前，我们将投资（I）视为固定数值，但这显然是不合理的假设。投资不仅变化剧烈，而且高度依赖利率水平，而利率又深受货币政策影响。本节的核心任务是解释货币政策如何影响利率、投资和总需求。通过学习，我们将构建一个完整的宏观经济模型，用于分析各种重要的政策问题，并更好地理解2008年全球金融危机以来发生的经济事件。

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货币与收入

在日常对话中，我们经常混用“货币”和“收入”这两个词。但在经济学分析中，我们必须精确区分这两个概念。

货币是一个“快照”概念，它回答的是“你现在有多少钱？”或“你在2024年10月15日下午3点32分有多少钱？”这样的问题。要回答这些问题，你需要计算当时携带的现金和银行账户中的活期存款余额，然后给出类似“我有1,263元”这样的答案。

这两个概念的差异非常明显。以一个典型的中国家庭为例，年收入约为12万元，但任何时点的货币持有量（按M1定义）可能不超过5,000元。同样，在国家层面，2023年底中国名义GDP约为126万亿元，而同期M1货币供应量约为68万亿元。

虽然货币和收入是不同的概念，但它们之间确实存在密切联系。这种关系正是本节要重点分析的内容。具体来说，我们将探讨特定时点存在的利率和货币存量如何影响人们的收入获得速度，即货币政策如何影响GDP。

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中国人民银行体系

历史沿革与组织架构

当美国在1914年建立联邦储备体系时，中国还处在不同的历史阶段。新中国成立后，中国人民银行在1948年12月1日正式成立，承担着与其他发达国家央行类似的职能。与很多国家不同，中国人民银行采用了“一行三会”（后调整为“一行两会”）的金融监管体系，形成了具有中国特色的央行制度。

中国人民银行总行位于北京，在全国设有分支机构。与美联储的股份制结构不同，中国人民银行是国务院组成部门，其决策权主要集中在人民银行党委和货币政策委员会。货币政策委员会是中国人民银行的重要决策机构，负责制定货币政策方向和主要措施。

央行独立性的重要意义

近几十年来，关于央行独立性的利弊争论在世界各国都很激烈，中国也不例外。

支持央行独立性的观点认为，独立性使央行能够采取长远眼光，基于客观的技术标准制定货币政策决策，从而使货币政策脱离“政治纠葛”。如果缺乏这种独立性，政治家可能为了短期利益（特别是选举前）强迫央行过度扩张货币供应量，从而导致长期通胀并破坏对国家金融体系的信心。历史证据表明，拥有更独立央行的国家平均通胀水平更低。

反对者则认为，让一群非选举产生的银行家和经济学家做出影响每个公民福祉的决策，这在根本上是不民主的。他们主张，货币政策应该像财政政策一样，由人民选举的代表来制定。

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货币政策实施

当中国人民银行需要调整利率时，通常依靠公开市场业务，这正是2020年疫情期间央行首先采用的工具。公开市场业务通过向银行提供更多准备金或收回准备金，触发了我们在上一节描述的货币供应量的多倍扩张或收缩过程。

银行间市场运作机制

这个过程如何运作呢？如果货币政策委员会决定降低利率，可以通过向银行体系提供更多准备金来实现。具体而言，人民银行通常会从愿意出售的个人或银行手中购买特定的短期债券（如国债或央行票据），并用新创造的银行准备金支付。要理解这种公开市场操作如何影响利率，我们必须了解银行间市场的运作方式。

银行间市场供需双方的情况相当直接。在供给方面，人民银行决定提供多少准备金。因此，供给曲线的位置取决于央行的政策决策。人民银行对银行准备金数量的决策是货币政策的核心，我们即将讨论央行如何做出这一决策。

银行对准备金的需求主要取决于交易量规模。毕竟，人们和企业持有银行存款主要是为了进行交易。我们通常用实际GDP（Y）作为交易次数的便利指标，用价格水平（P）作为平均每笔交易价格的自然衡量。因此，银行存款量D以及对银行准备金的需求都依赖于Y和P。

在正常情况下，银行持有准备金的主要原因是法规要求。在上一节中，我们用符号m表示法定准备金率（在中国目前约为7-12%，根据银行类型而定）。因此，如果交易性存款总量为D，那么对法定准备金的需求就是m×D。对准备金的需求反映了银行对交易性存款的需求。

公开市场操作的具体机制

现在让我们看看为什么需求曲线DD向下倾斜，供给曲线SS向上倾斜。垂直轴上的利率是银行间拆借利率（在中国主要是Shibor），这是银行相互拆借准备金时适用的利率。当你在新闻中听到“央行今日下调政策利率25个基点”时，记者通常指的就是这个利率。

这种拆借的来源何在？正如我们在上一节提到的，银行有时会发现自己的准备金不足或过剩。通常情况下，这两种情况都不会让银行家满意。实际准备金低于法定要求是不被允许的。持有超额准备金虽然合法，但由于准备金利息很少，银行可以通过放贷而不是闲置资金来更好地利用超额准备金。因此，银行发展了一个活跃的市场，准备金过剩的银行向准备金不足的银行放贷。这种银行间拆借提供了额外的供给和需求来源，而且这种供需是利率敏感的。

任何想要拆借准备金的银行都必须为这种特权支付银行间拆借利率。自然地，随着拆借利率上升，拆借看起来更加昂贵，因此需求量减少。换句话说，准备金的需求曲线（DD）向下倾斜。类似地，随着银行间拆借利率上升，放贷准备金变得更有吸引力，因此供给曲线（SS）向上倾斜。

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其他货币控制工具

再贷款和再贴现政策

人民银行影响银行准备金的另一个重要途径是充当“最后贷款人”。当商业银行面临流动性紧张时，央行会介入向银行放贷，从而促使银行向其客户增加放贷。这听起来很熟悉，因为这正是2020年疫情期间和2008年金融危机时各国央行所做的事情。大规模的央行向商业银行放贷帮助维持了金融体系的运转，在一段时间内缓解了恐慌。

当央行向需要准备金的银行放贷时，该银行在央行的存款账户会获得贷记（如例子中的50亿元）。这50亿元代表新创造的准备金，因此扩大了准备金供应，就像之前展示的那样。此外，由于银行存款以及法定准备金尚未增加，这种准备金供应的增加创造了超额准备金，应该会导致货币供应量扩张。

人民银行可以通过调节向银行收取的贷款利率来影响银行的拆借数量，这就是再贷款利率。如果央行希望银行拥有更多准备金，可以降低收取的利率，从而鼓励银行增加拆借。相反，央行可以通过提高利率来回收准备金，说服银行减少拆借。

存款准备金率调整

实际上，人民银行还有第三种实施货币政策的方法：调整法定存款准备金率。让我们看看这是如何运作的。假设银行持有的准备金刚好达到法定最低要求，换句话说，超额准备金为零。如果央行认为需要降低利率，可以降低法定准备金率，从而将一些原本的法定准备金转变为超额准备金。

在中国，存款准备金率是一个重要的货币政策工具。截至2024年，大型银行的存款准备金率约为10.5%，中小银行约为7.5%。当央行下调存准率时，会释放大量流动性。例如，2024年2月央行宣布下调存准率0.5个百分点，向市场释放长期资金约1万亿元。

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货币政策的传导机制

利率与投资的关系

为了找到答案，让我们回到前面学到的分析框架，其中总需求是消费支出（C）、投资支出（I）、政府商品和服务购买（G）以及净出口（X-IM）的总和。我们知道财政政策直接控制G，并通过税法影响C和I。现在我们要理解货币政策如何影响总支出。

大多数经济学家认为，在总需求的四个组成部分中，投资和净出口对货币政策最为敏感。我们将在后续内容中学习货币和财政政策对净出口的影响。现在，我们假设净出口固定不变，专注于货币政策对投资的影响。

考虑到最近房地产市场的变化，重要的是要记住，总需求公式C+I+G+(X-IM)中的I既包括企业在新工厂和设备上的投资，也包括住房投资。由于房贷利息是拥有住房总成本的主要组成部分，当利率上升时，购买新房的家庭会减少。因此，较高的利率会减少住房支出。

我们得出结论：较高的利率导致较低的投资支出。但投资（I）是总支出C+I+G+(X-IM)的一个组成部分。因此，当利率上升时，总支出下降。用之前学过的45度线图来表示，较高的利率导致较低的支出计划。相反，较低的利率导致较高的支出计划。

货币政策的完整传导链条

利率对支出的影响提供了货币政策影响宏观经济的主要机制。我们从银行准备金市场的分析中知道，货币政策可以推动利率上升或下降。因此，让我们追踪传统货币政策的影响，从这里开始。

假设中国人民银行担心经济可能陷入衰退，决定增加银行准备金供应。它通常会通过在公开市场购买政府证券来实现，从而使准备金供给曲线外移。这基本上就是央行在2020年和2008年所做的事情。

随着银行准备金需求曲线DD暂时固定，供给曲线的这种外移产生了自由市场中供给增加总是产生的效应：它降低了价格。在这种情况下，相关的价格是拆借准备金必须支付的利率r（银行间拆借利率）。因此r下降。

接下来，由于我们刚才概述的原因，住房和商业设备的投资支出（I）会响应较低的利率而上升。正如我们在前面学到的，这种投资的自主上升会启动产出和就业增加的乘数链条。

这一系列事件总结了从银行准备金供应到总需求水平的联系。简而言之，货币政策的运作方式如下：

扩张性货币政策导致较低的利率（r），这些较低的利率鼓励投资（I），进而对总需求产生乘数效应。

这个过程同样适用于相反的情况。通过收缩银行准备金和货币供应量，央行可以推高利率，这正是中国人民银行在2010-2011年防通胀时期所做的事情。较高的利率会导致投资支出下降，并通过乘数机制拉低总需求。

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凯恩斯模型中的货币与价格水平

通胀压力的形成机制

到目前为止，我们的分析遗漏了一个重要问题：价格水平会发生什么变化？要找到答案，我们必须记住总需求和总供给共同决定价格和产出。我们对货币政策的分析迄今为止表明，扩张性货币政策如何促进总支出：它在任何给定价格水平下增加总需求量。要了解价格水平和实际产出会发生什么，我们还必须考虑总供给。

扩张性货币政策对价格水平的影响可以用总供给和总需求图来显示。在我们刚才描述的例子中，央行的行动足以将总需求（通过乘数）增加5万亿元。我们将这种增加表示为总需求曲线5万亿元的水平移动。图表显示，这种扩张性货币政策将经济均衡从点E推到点B——因此价格水平从100上升到103，即3%。图表还显示，实际GDP仅增加4万亿元，少于5万亿元的总需求刺激。正如我们从前面的内容所知，其原因是价格上涨抑制了实际总需求。

通过考虑货币供应量增加对价格水平的影响，我们完善了关于货币政策在凯恩斯模型中作用的阐述。现在我们可以扩展货币政策的示意图如下：

央行政策 → 货币供应量M和利率r → 消费C和投资I+政府支出G+净出口(X-IM) → 产出Y和价格P

最后一个环节现在承认产出和价格通常都会受到利率和货币供应量变化的影响。

总需求曲线向下倾斜的原因

通过分析货币政策对价格水平的影响，我们能够更好地理解为什么较高的价格会减少总需求量——即为什么总需求曲线向下倾斜。在前面的内容中，我们用两种方式解释了这一现象。首先，我们观察到价格上涨会降低消费者持有的某些资产（特别是货币和政府债券）的购买力，而实际财富下降反过来会抑制消费支出。其次，我们注意到较高的国内价格会抑制出口并刺激进口。

这个分析没有错误，只是不完整。较高的价格对总需求还有另一个重要影响，我们现在有能力理解这个渠道。

银行存款主要是为了进行交易而需要的。正如我们在本节前面提到的，每笔交易的平均货币成本增加——即价格水平上升——会增加对存款的需求量，从而增加对银行准备金的需求。因此，当任何原因导致支出上升时，价格水平也会上升，因此在任何给定利率下会需要更多准备金——即银行准备金的需求曲线会向右外移。

如果央行不增加准备金供应，需求曲线的这种外移将迫使拆借准备金的成本——银行间拆借利率——上升。正如我们所知，利率上升会减少投资，从而减少总需求。这是经济总需求曲线呈负斜率的主要原因，意味着当价格较高时，总需求量较低。

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非常规货币政策的实践

近年来的经济事件戏剧性地凸显了本节讨论中的一个重要遗漏：如果央行使用公开市场操作将政策利率一路推低至零，但经济仍需要更多刺激，会发生什么？这个话题在以前从未被重视，因为这种可能性看起来如此遥远，但它在2008年12月实际发生了，在中国也在2020年疫情期间部分出现。

一旦政策利率接近零，央行仍有各种政策工具可以使用，尽管证据表明它们的效果都比传统的利率政策要弱。对这种非常规货币政策的完整解释需要更高级的内容。例如，在常规的公开市场购买中，央行购买短期国债，这推高了它们的价格并降低了利率。一旦短期国债利率降至零，就无法进一步降低。因此，一个选择是央行购买其他资产——例如长期政府债券或企业债券——从而推高它们的价格并降低相应的利率。

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从模型到政策实践

我们现在已经提供了分析稳定政策所需的几乎所有技术工具。当然，在接下来的内容中，你还会遇到许多图表，但其中大多数都是重复我们已经熟悉的图表。我们的注意力现在从构建理论转向使用这个理论来解决几个重要的政策问题。

通过理解货币政策的传导机制，我们能够更好地分析现实中的经济政策选择。无论是2020年疫情期间的大规模流动性投放，还是当前面对通胀压力时的政策调整，这些理论框架都为我们提供了理解和预测政策效果的重要工具。

正如邓小平所说，“发展是硬道理。”中央银行在调整政策利率时，正是通过有力的调控手段来推动经济发展。通过我们的学习，我们能够更加系统、科学地理解这些政策背后的逻辑和意义。